从诺禾致源折戟IPO，看基因检测行业的投资风险与泡沫

【编者按】从诺禾致源公开的招股说明书看，主营业务为三方面：生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务和建库测序平台服务。从实际业务来看，诺禾致源属于基因检测服务机构，应用方向主要可分为科研和临床。诺禾致源以科研测序服务为主，主要面向科研机构、高校、医疗机构、药企等提供基因检测和生物信息分析等研究服务。

本文发于珍立拍，作者为Dr.2；供行业人士参考。

2020年2月28日，在证监会最新发布的拟IPO企业申请名单上，北京诺禾致源科技股份有限公司（以下简称“诺禾致源”）的名字出现在了申请终止审查企业一栏中，经过了近百日等待，最终止步此次IPO之旅。如此意味着曾距离成功上市仅有一步之遥的诺禾致源终究还是与A股市场失之交臂。

随着筹备多年的IPO计划的告吹，诺禾致源已经在近期启动了大规模的裁员计划。在这几年，公司为了上市成功而努力做大规模，招了不少的员工，但随着上市的失败，从今年春节放假之前就已经开始大规模裁员。

我们先从财务数据上来看这家公司：

从诺禾致源公开的招股说明书看，主营业务为三方面：生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务和建库测序平台服务。从实际业务来看，诺禾致源属于基因检测服务机构，应用方向主要可分为科研和临床。诺禾致源以科研测序服务为主，主要面向科研机构、高校、医疗机构、药企等提供基因检测和生物信息分析等研究服务。

01营业收入过10亿，净利润不足10%

2015年至2019年1-6月，诺禾致源实现营业收入分别为3.10亿元、4.58亿元、7.39亿元、10.54亿元、5.70亿元，实现归属于母公司的净利润分别为2478.87万元、3913.09万元、8050.26万元、9709.85万元、2956.21万元。

从最近年度来看，2018年公司营业收入10.54亿元，归母公司净利润仅为9710万元。2019年1-6月营业收入5.70亿元，归母公司净利润仅为2956万元。

02严重依赖进口，缺乏核心技术

基因测序产业上游为基因测序仪器、设备和试剂供应商，其中基因测序仪被视为基因检测行业的核心，而美国Illumina在该领域占据着核心地位。在测序仪方面，诺禾致源多次因耗巨资采购Illumina大型测序仪而受到关注。

招股书显示，2016年、2017年、2018年和2019年上半年，诺禾致源从Illumina采购额占当期采购总额的比例为 15.92%、23.17%、64.17%和 67.00%。

可见，诺禾致源较大地依赖于Illumina，并且占比逐年增大。

对此，诺禾致源方面表示，“基因测序服务行业上游基因测序设备制造具有较高的技术壁垒，国内少有公司涉及。虽然目前有一些国产测序仪上市，但性能还需要一段时间的验证，目前Illumina及其测序仪仍占据着行业最重要的位置。

03毛利率加速下滑

9月27日，证监会发布《北京诺禾致源科技股份有限公司创业板首次公开发行股票申请文件反馈意见》其中要求，重点说明生命科学基础科研服务毛利率逐年下滑超过5%的原因，说明该部分业务毛利率的未来变化趋势及对公司盈利能力的影响。

按业务细分，诺禾致源业务可分为生命科学基础科研服务、医学研究与服务、建库测序平台及其他四大类。2016年、2017年、2018年和2019年上半年，诺禾致源毛利率分别为48.00%、42.81%、42.89%和 37.52%，总体呈现下降趋势。

其中，生命科学基础科研服务一直为其贡献近一半的营收。2019年上半年，该业务收入占比为47.39%。财务数据显示，诺禾致源第一大业务的毛利率下滑较为明显。2016年、2017年、2018年和2019年上半年，该业务的毛利率分别为58.14%、53.32%、50.95%和46.25%。

对此，诺禾致源在更新后的招股书中解释道，“公司在 2016 年和 2017 年引入最新的测序设备，并通过不断的工艺优化提高测序通量，缩短生产周期，使得单位测序成本不断下降。但是同时，受到市场竞争加剧和测序平台技术提升的影响，报告期内生命科学基础科研服务的主要产品及服务的价格均出现较大幅度的下降。

招股书显示，诺禾致源主要竞争对手为面向基础研究的基因测序服务提供商，包括华大基因、安诺优达和百迈客等。其中，百迈客与诺禾致源业务均以科研领域的测序服务为主，华大基因和安诺优达既有科研也有临床的测序服务。

04现金流量净额为负

报告期内，诺禾致源经营活动产生的现金流量净额分别为1.43亿元、9543.77万元、5477.06万元、1.51亿元、-3328.10万元，2019年上半年末，公司经营性现金流净额为负。

对此，诺禾致源的解释为：2019年公司经营活动产生的现金流量净额与净利润差额为-6416.30万元，主要系公司海外客户和企业客户增加，对应应收款项增加，以及存货有所上涨所致。

05销售费用不断攀升

2015年至2019年1-6月，诺禾致源销售费用分别为4989.80万元、8920.20万元、1.24亿元、1.56亿元、9315.54万元。公司研发费用分别为4546.21万元、3053.45万元、5036.05万元、7941.51万元和3392.21万元。

可见，2019年上半年，诺禾致源销售费用是研发费用的2.75倍，2018年，公司销售费用是研发费用的1.96倍，且销售费用年年大幅增加。另外，报告期内，公司销售费用率分别为16.11%、19.46%、16.73%、14.80%、16.34%。

06高管频繁变动、涉同业竞争

报告期内，诺禾致源董监高变动频繁，4名董事3名发生变动，3名监事2人发生变动。高管中，前财务总监孙亮任职一年便离职。

其中，在2019年1月尚未到任期结束的诺禾致源原董事兼副总经理蒋智突然宣布辞职离任，将不在诺禾致源中担任任何职务。

诺禾致源发起人之一蒋智在公司上市计划已经提上日程时“闪辞”？这或与蒋智近年来在外私设公司从事与诺禾致源相似的业务有关，由此形成了与诺禾致源的同业竞争，如果诺禾致源成功上市，这一行为将可能直接损害到公众股东利益，这对IPO构成了实质性障碍。

总结

1.首先基因检测业务包括高通量测序，并不是一个高科技行业，本质上属于服务业，属于高科技的是上游制造研发的仪器与试剂，换个比喻，设计开发苹果手机是高科技，但卖手机只是服务业而已，上游严重受制于人。

2.由于壁垒不高，买机器试剂就可以开展业务，所以面临充分竞争，既包括大型企业，也包括很多创业公司，甚至大学与科研机构的机器干私活，因此没有提价能力，市场价格不断下跌，毛利率持续下滑，显然与高科技的概念背道而驰。

3.这样渠道就变成了非常重要的资源，而获客成本持续高企，少数客户掌握大量资源，也逼迫企业加大销售费用投放，甚至可能出现潜规则，跟药品企业是一样的，这样面临合规问题。

4.我们看到七八个亿的销售额，每年就要采购单一供应商近4个亿的产品，当然有一些属于长期固定资产投资，但是高技术领域机器更新换代极快，摊销应该采用加速折旧法而不是按年的匀速折旧法，所以换句话说3、4年不回本，你就麻烦了，这样毛利率只有40多，然后上千人的团队人吃马嚼，还有销售费用与税收成本。前几年应该享受了很多高科技企业的优惠政策，陆续就应该到期了，也会降低毛利率。

5.19年销售额大幅增长但是应收账款大量出现，是否有突击做业务，为了做销售量成长曲线的可能？同时未来这部分业务真实性可能也要存疑，特别是海外业务这块。

6.另外高管在体外做自己的公司与母公司做同业竞争，凸显了低门槛与职业道德的问题，行业乱象明显，特别是对很多投资机构投了钱，风险极大！