宁德时代：膨胀，或是被资本裹挟的无奈扩张

【编者按】自从2018年6月上市之后，宁德时代的股价从未让人失望，上市当年和2019年股价涨幅分别为193.56%和44.45%，今年更是从IPO时不到600亿总市值快速膨胀到3000亿。然而面对着市场的超高预期，宁德时代的未来似乎又有几分无奈。

本文转载自基本面力场，原作者基本面力场；供行业内人士参考。

截止到上周末（2月28日），大牛股宁德时代的股价高居135.67元，总市值高达2996亿元，市盈率达70倍。不仅如此，按照东吴证券在2月28日发布的研报中，将宁德时代的目标股价定在了183元，对应着4000亿以上的总市值。

面对着这样一家蓝筹、核心资产，唱空似乎有些不识时务，但是力场君还是觉得，我不看好这家动力电池巨无霸，写下这篇文章权当与大家做个探讨。

市场对宁德时代的估值膨胀了

自从2018年6月上市之后，宁德时代的股价从未让人失望，上市当年和2019年股价涨幅分别为193.56%和44.45%，今年单是前两个月涨幅就已高达27.51%，从IPO时不到600亿总市值快速膨胀到3000亿的。

3000亿，是个什么概念？目前，上汽的总市值是2600亿左右，比亚迪还尚不足1800亿元，事实上，2019年，宁德市的GDP总量也不过才2451.7亿元。

再来看新能源汽车的“总扛把子”特斯拉，目前的总市值是1227亿美元，这算过来将近是宁德时代的3倍。但是，这主要是因为特斯拉自2019年10月之后的一路飙涨，在此之前特斯拉的总市值也就是在400亿美元左右，折算过来，还不如现在的宁德时代之前。

宁德时代作为新能源汽车动力电池供应商，这样的“面粉贵过面包”的估值，是否合理？力场君无法下结论，只能是把数据摆出来而已。

膨胀的仅是市场心态

宁德时代总市值在过去不到两年间的膨胀，是否有足够的基本面变化作为支撑呢？2月28日，宁德时代发布了业绩快报，营业收入同比增长53.81%，归母净利润同比增长28.61%，看似还不错。但是细看起来，值得担忧的点也是不少。

先说收入增速，53.81%的增长也堪称亮眼，比2018年48.08%的增速还略高一些。但是，考虑到宁德时代在2019年半年报中的营收同比增速116.5%，和三季报中的71.7%，这意味着从单季度来看，宁德时代的营收增速在逐季度下滑。

盈利方面，归母净利润28.61%的增幅，逊于营业收入，这说明公司整体盈利能力是下滑的，全靠营业收入高增长撑着一口气儿。扣非后归母净利同比增幅更是只有18.91%，2018年还是31.68%。

宁德时代的核心技术在于磷酸铁锂，是不是公司的核心技术水平远超同行业呢？从毛利率指标来看，纵向比较逐年下滑；横向比较，三季报中29.08%的毛利率，相比国轩高科同期30.8%的毛利率也未见优势。

宁德时代的技术在行业内处于什么样的水平，磷酸铁锂正极材料具备怎样的相对优势，力场君不是技术专家、不敢妄言，但是单从数据表现来看，并未能看出有很高技术附加盈利能力。

而且从上述数据综合来看，力场君看不出宁德时代的基本面在2019年、在2020年前两个月中发生了多大的膨胀，至少是远远落后于公司总市值的膨胀。换言之，膨胀的不是宁德时代的价值，而是市场对于公司的评价。

宁德时代自己也膨胀了

相对比2019年扣非后净利18.91%的同比增速，目前宁德时代70多倍市盈率，绝对不能算低。面对着这样的估值，宁德时代不得不给资本市场一个交待；或者给市场一个“胶带”，来封住质疑之口。

2月27日，也是发布业绩快报前一天，宁德时代抛出了一份金额高达200亿再融资方案，其中包含的三个扩产项目，将给宁德时代带来总计52GWh的新增产能；宁德时代还宣布拟用自筹资金，投资不超过100亿元建设宁德车里湾锂离子电池生产基地项目，对应30GWh的动力电池新增产能。

更有媒体报道，基于对市场需求的增势判断，稳固行业领导地位，宁德时代正在勾勒全球锂电版图，6大基地包括宁德章湾区（东桥/湖东/湖西）、溧阳基地、青海基地、四川基地、宁德车里湾、德国工厂，合计规划产能近300GWh。

与此形成对照的是，2018年年报显示，宁德时代全年动力电池系统销量21.18GWh，而且动力电池销量排名继续保持全球第一。果如某媒体报道，宁德时代筹划中的300GWh总产能，将是2018年宁德时代规模的15倍。不难想象，这个饼得有多大？

所谓“市场需求的增势判断”，很大可能来自于GGII（高工产业研究院）预计，到2025年，全球新能源乘用车销量将达到1150万辆，相较于2019年年均复合增长率为31.6%。按照单车65KWh估算，2025年全球乘用车动力电池需求量将达747.5GWh。

且不说GGII预计的2025年，每700个地球人就会有一个人买一辆新能源乘用车，这个是不是靠谱。即便是未来的事实，宁德时代的雄心也是要拿下全球乘用车动力电池需求量的40%，胃口不可谓不大。

显然，存量客户是靠不住的。在2019年之前，宁德时代的核心客户以比亚迪等国内车企为主，但是从今年的形势来看，比亚迪等尚且自顾不暇，一月份销量数据完美展示了什么叫做断崖式下滑；其他新能源车企，更是在去年就已经相继出现了问题。

宁德时代的未来，不得不转向增量客户。

这方面，宁德时代似乎是有底气的，不论是与宝马签订的73亿欧元长期供货合同，还是与戴姆勒、现代、捷豹路虎、标致雪铁龙、大众和沃尔沃等国际车企品牌的深化合作，都具有足够的诱惑。特别是今年2月，特斯拉宣布其model系列产品将联手宁德时代搭载“无钴电池”，更不失为一个完美的炒作借口。

然而，力场君觉得，B面也不容忽视。

毕竟LG化学、三星SDI、SKI等国际电池巨头也都在加速全球产能扩张，且尤其重视中国市场的布局。

毕竟特斯拉正在美国弗里蒙特建设一条试点生产线，用自己设计的设备生产动力电池，迈出了自产动力电池的关键一步；而在更早些时候，特斯拉和宁德时代早在2018年时就有意合作，但最终因为电池技术标准与规格等问题未达成共识而一拍两散。

未来还未到来，但是宁德时代的300亿融资扩产却已经在路上，心虚吗？抑或是面对着70倍估值的市场超高预期，在资本裹挟之下，无奈地闷头向前冲？