【IPO价值观】毛利率/研发费用率不及同行 金张科技实现进口替代路漫漫

【IPO价值观】毛利率/研发费用率不及同行 金张科技实现进口替代路漫漫郑秀晶权志龙 ，近年来，随着5G新基建加快落地和产业结构的升级，带动了新型显示、智能消费电子、互联网、电子信息、航空航天、节能环保、物联网等一大批新兴产业的崛起，从而催生了大量新兴功能膜材料

，近年来，随着5G新基建加快落地和产业结构的升级，带动了新型显示、智能消费电子、互联网、电子信息、航空航天、节能环保、物联网等一大批新兴产业的崛起，从而催生了大量新兴功能膜材料的应用需求，我国功能膜材料产业迎来了快速发展时期。

在上述利好形势的助推下，国内光学功能膜材料产品生产的骨干企业：太湖金张科技股份有限公司（以下简称“金张科技”）于日前开启了冲刺创业板上市之路，目前其创业板上市已接受深交所问询。

作为功能膜材料的供应商，金张科技近年来的业绩却踟蹰不前，且毛利率和研发费用率均低于行业平均值。从我国行业未来的发展来说，高端产品的国产替代将是必然趋势。目前来看，金张科技依靠现有的核心技术，保持了其营收的稳定增长，但还未能助其业绩实现大幅飞跃。此外，在较低的研发费用下，其实现国产替代之路依旧漫长。

金张科技业绩陷瓶颈：营收净利踟蹰不前

招股书显示，金张科技主要从事新型显示、大规模集成电路、电子元器件领域用功能膜材料的研发、生产和销售，目前主要产品为光学功能膜材料、制程用光学保护膜材料、偏光板离型膜、OCA 光学胶、大规模集成电路功能膜材料等产品，主要用于各类消费电子产品新型显示屏内外以及制造过程中相关功能的实现。

产品细分方面，其主营产品光学功能膜材料包括防蓝光光学功能膜材料和高透光学功能膜材料。并且为了满足智能手机显示屏由平面屏向曲面屏逐步转换的市场需求，其分别推出了120μm以下和120μm及以上的两种产品型号。

从业绩方面来看，2017年至2020年一季度，金张科技分别实现营收3.12亿元、4.19亿元、4.85亿元和0.80亿元，仅有小幅增长；相应净利润分别为0.51亿元、0.43亿元、0.55亿元和0.09亿元，存在小幅波动。

与同行对比发现，2017年至2019年，激智科技营收分别为7.38亿元、9.08亿元和11.10亿元，相应净利润为0.60亿元、0.43亿元和0.67亿元；斯迪克营收分别为12.89亿元、13.46亿元和14.33亿元，相应净利润为0.63亿元、0.77亿元和1.11亿元；长阳科技营收分别为4.67亿元、6.91亿元和9.10亿元，相应净利润为0.25亿元、0.89亿元和1.41亿元。下图可以明显看出，金张科技的营收和净利润均低于同行。

整体来看，近年来金张科技的业绩增幅并不明显，几乎在原地踏步，并且低于上市公司同行。对于功能膜材料来说，在国外大企业主导、国内同行大力扩产研发的竞争格局下，陷入业绩瓶颈的金张科技若依旧止步不前，就只能不进则退，未来或逐渐落后于同行。

日美韩垄断功能膜材料产品 国内供应商竞争激烈

众所周知，功能膜材料行业属于技术密集型产业，纵观整个行业，目前高端产品仍由三菱化学、日东电工、琳得科等国际知名企业主导。由于我国功能膜材料行业起步较晚，仅有少数已掌握该产品研发和生产核心技术、且实现大规模生产的厂商，可实现部分产品的进口替代，而关键功能膜材料产品仍主要依靠日本、美国、韩国等发达国家的进口。

据笔者查阅，三菱化学产品涵盖基础材料及应用材料，在偏光板离型膜、全贴合OCA方面占据国际市场主导优势，2018年其营收达1.33万亿日元，净利润为0.13万亿日元；在大规模集成电路功能膜材料处于垄断地位的日东电工，其产品主要为应用材料，2018年营收为0.81万亿日元，净利润为0.07万亿日元；在MLCC离型膜方面处于垄断地位的琳得科，其2018年营收为0.25万亿日元，净利润为0.01万亿日元。

与此同时，中国作为全球最大的消费电子生产国和消费国，终端市场需求空间广阔，国际知名材料厂商已加快在中国投资建厂的步伐。我国正在逐步成为全球功能膜材料的主要生产和应用市场，相关功能膜材料供应商将迎来产品需求增加和产品结构升级的双重利好机遇。

据了解，业内相关企业已掌握功能膜材料相关开发与生产技术，部分企业已经能生产出性能、规格达到国际先进水平的产品。

上市公司中，激智科技主营液晶显示器用光学膜产品；斯迪克从事功能性涂层复合材料的研产销；长阳科技主营反射膜、背板基膜、光学及其它特种功能基膜的研产销。

非A股上市公司中，广东皇冠胶粘制品有限公司主营胶粘带、保护膜和光学材料系列产品；东莞市纳利光学材料有限公司主营手机PET保护膜原材料；江阴通利光电科技有限公司主营功能性涂层、精密涂布粘接、精密涂布保护和高分子薄膜材料。

随着国家对新材料产业的高度重视，以及国际庞大的市场对上游材料制造领域需求的推动，金张科技功能膜材料产品的进口替代空间广阔。目前其针对新型显示领域、半导体行业分别开发了偏光板离型膜、OCA 光学胶和大规模集成电路功能膜材料等进口替代产品。然而查阅招股书发现，其毛利率和研发费用率却远低于同行平均值，且研发费用持续低迷，在这样的研发投入下，其未来能否实现进口替代令人生疑。

毛利率/研发费用率不及同行 金张科技如何实现进口替代？

如前文所说，尽管金张科技的营收稳步增长，但其毛利率却总体呈下降趋势，且低于行业平均值。其中，毛利率下降的主要原因在于其主营产品中高透光学功能膜材料和防蓝光光学功能膜材料的售价、销量和采购价格变动所致。

2017年至2020年一季度，金张科技的综合毛利率分别为27.91%、19.23%、20.63%和21.54%，同期其竞争对手的毛利率平均值为26.33%、25.42%、28.59%和25.16%，除了2017年略高于平均值以外，其余年份其均处于落后态势。

从其主营业务毛利率来看，2017年至2020年一季度，金张科技高透光学功能膜材料产品毛利率分别为17.27%、11.59%、19.91%和19.27%；防蓝光光学功能膜材料产品毛利率分别为35.27%、27.61%、21.60%和28.88%。上述数据可知，防蓝光光学功能膜材料毛利率整体高于高透光学功能膜材料毛利率，主要原因是前者技术附加值高，市场竞争优势明显，而后者产品发展已较为成熟，市场竞争相对激烈。

总体来看，二者毛利率2018年较上年均有所下降，同样也造成金张科技同年其综合毛利率的降低。而下降原因主要受智能手机显示屏由平面屏向曲面屏转换，导致市场竞争激烈，产品售价降低所致。

不过近两年，二者毛利率都有所回升，从而带动金张科技2019年至2020年一季度其综合毛利率的小幅上升。2019年，高透光学功能膜材料产品毛利率上升，主要是该产品120μm及以上型号，适用于智能手机曲面显示屏的销售增加所致。2020年一季度，防蓝光光学功能膜材料产品毛利率的上升，则得益于原材料防蓝光PET薄膜采购价格下降所致。

在研发方面，2017年至2020年一季度，金张科技的研发费用分别为0.11亿元、0.13亿元、0.17亿元和0.03亿元，研发费用率分别为3.46%、3.15%、3.50%和 4.33%，总体呈小幅上升趋势，但却不足5%。

对比上市公司同行，金张科技的研发费用率远低于行业平均值，尤其是大幅低于从事液晶显示器用光学膜产品的激智科技。

由于金张科技处于产业链中游企业，终端消费电子行业客户市场需求变化迅速，若其无法持续加强技术升级和产品创新，则极易被同类产品替代，或因市场情况导致产品被动降价。例如2017年至2019年，其防蓝光产品收入分别为1.56亿元、1.89亿元和1.35亿元，该产品收入在2019年出现下跌，一方面由于市场上出现了仿效防蓝光的产品，另一方面则是金张科技因市场对该产品需求下降从而降低产品的售价所致。

综上所述，作为功能膜材料研产销的高新技术企业之一，研发创新可以说是金张科技安身立命之根本。依靠现有核心产品技术，其实现了业绩的稳步增长，然而其不到5%的研发费用占比和低于同行的研发费用率及毛利率，在当前国外名企为主导的市场环境下，其打破国外垄断、实现产品进口替代之路依旧漫长。（校对/Jack）