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家电小常识：定期擦拭电磁炉内的排风扇和通风口，确保电磁炉通风无畅

【引言】

我们在2018年家电中期策略报告中提出要寻找真正种树的家电企业，其中一个标准是致力于发展高性价比，通过研发去提升产品力，通过自动化、模块化设计去降低生产成本、通过缩减渠道层级去降低整体成本。今天，我们就来探讨家电公司研发那些事儿。

【研发对家电企业意味着什么】

首先需要说明的是，研发的投入并不直接意味着短期更靓丽的财务绩效。企业投入研发最终的目的是期望获得回报，然而研发投入到最终的财务绩效产出存在一定的不确定性，我们通过四组数据对比发现，研发费用率的高低和毛销差的高低并不存在很强的线性关系（注：用毛利率-销售费用率是为了避免销售模式不同带来的毛利率不可比）。

图1：白电2012-2014研发费用率与2015-2017毛销差

资料来源：Wind,天风证券研究所

图2：小家电2011-2013研发费用率与2015-2017年毛销差

资料来源：Wind,天风证券研究所

图3：厨电2011-2013研发费用率与2015-2017年毛销差

资料来源：Wind,天风证券研究所

图4：零部件2011-2013研发费用率与2015-2017年毛销差

资料来源：Wind,天风证券研究所

我们认为背后可能的几个原因是：

1）渠道等对产品的配合存在差异。研发效果的最终体现需要在产品销售层面，短期中渠道力的不同会导致同一类别的企业研发投入的财务回报产生差异，例如2017年九阳的研发比例高于苏泊尔，但ROE水平低于苏泊尔。

2）规模效应也会产生影响。庞大的收入规模能够使得技术研发所需的成本得以较大的分摊，可能呈现出部分公司盈利能力强研发费用占公司总收入的比例却不那么靠前。

3）行业属性差异。家电行业中，黑电技术变革较快，需要投入大量研发投入，但是竞争格局较差，盈利能力相比其他子行业较差。

4）集团与上市公司的费用承担问题：有些企业的研发费用发生不一定完全体现在上市公司报表上，而是由集团层面分摊一部分，比如三花智控很多的基础研发是在集团层面的研究院下。

PS:这里留一个开放式的话题供大家讨论，研发费用率的高低和毛销差的高低两者关系不明显，是否有可能随着中国专利保护越来越强，未来两者之间的相关关系会逐步变强？

既然如此，家电公司投入研发的意义在哪？研发的意义在于更长期的视角，为公司未来的发展埋下希望的种子，这个种子若长成大树则能加强公司抗击风雨的能力，尽管不是每颗种子都能成长为参天大树，但是没有播种却一定不会有收获。

此外，为什么是这个时间点，中国家电企业需要更加重视研发？

中国家电很多品类已经逐步进入到更新换代为主的阶段：更新周期中消费者偏好会与首次购买有所差异，由于首次购买产品时会发现家电在使用过程中存在一系列痛点，二次购买的消费者会更加关注优质的产品。而家电公司对产品研发的不断投入，是产品力提升的根本保证。中国家电行业的发展经历了从模仿到后来居上的转变：以前可以通过模仿学习推出新产品，而目前中国家电企业已经进入了无人区，未来的产品以什么形态、什么技术去打动消费者，都需要自己去探索，行业已经没有太多可供参考的标杆，这也意味着未来的家电企业需要投入更多的研发去支撑自身发展。

图5：中国每百户冰箱和洗衣机保有量很高（台/百户），增长空间较小

资料来源：Wind,天风证券研究所

【研发的投入情况】

目前哪些企业是真正在投研发？

从研发支出投入看，龙头企业占据绝对优势，美的、格力、海尔研发支出排名前三强，且与后面的企业拉开了较大差距，排名靠后的主要是厨电和小家电公司。

图6：2017年主要家电公司研发支出（亿元）和研发支出占收入比例

资料来源：Wind,天风证券研究所

从研发人员数量看，海尔、美的、格力、TCL集团领跑行业，排名靠后的依然是厨电和小家电公司。

图7：2017年主要家电公司研发人员和比例

资料来源：Wind,天风证券研究所

研发实力哪家强？

专利数量，尤其是发明专利是衡量企业研发实力的重要指标。从专利数量来看，美的集团7万多件专利领跑家电行业，TCL集团、格力电器、青岛海尔位列2-4名。

表1：中国家电企业专利数量（截止2017年底）

资料来源：公司年报,天风证券研究所

【关于研发的几点思考】

从上面的数据中，我们能解读出什么内容？

一、家电行业哪个品类的壁垒最强？

近期，小米发布米家空调，引发市场讨论小米作为新进入者对家电行业的冲击。小米商城已经不知不觉中上架了很多家电品类（从电视到诸多小家电），小米生态链企业云米还发布了整套家电产品。此处我们不讨论小米到底是行业屠夫还是鲶鱼（若有兴趣请参考我们此前的报告，《米家空调，搅动行业的新鲶鱼》），就单纯从研发这个角度讨论哪个行业新进入者的门槛更高？

图8：小米商城中家电品类

资料来源：小米商城官网，天风证券研究所

图9：云米全屋互联网家电布局

资料来源：云米商城官网，天风证券研究所

从目前行业中主要公司分板块的研发支出看，2017年白电行业的平均研发支出为35.4亿元，黑电为9.7亿元，零部件为3.3亿元，小家电为2.1亿元，厨电为1.5亿元。研发人员的分板块数量排名也同样如此，2017年白电板块平均研发人员为6494人，黑电为5426人，零部件为907人，小家电817人，厨电430人。

表:2：2017年分板块研发支出情况

资料来源：Wind，天风证券研究所

表3：2017年分板块研发人员情况

资料来源：Wind，天风证券研究所

因此，从研发的投入成本看，白电行业的壁垒最高，目前小米等公司主要通过代工方式，如果后续销量增长，现在的代工产能不能满足其需求，且代工成本较高，真的到了需要自己去投研发生产的情形，将会碰到较大的技术壁垒，专利侵权等问题会不断爆发。黑电行业目前尽管从技术投入看成本较高，但是由于行业中有比较充足的剩余产能，互联网公司将会继续通过代工方式与传统企业进行竞争。目前小家电和厨电利润率较高且所需的研发资本和人员较少，竞争门槛相对较低，比较容易吸引新进入者。因此，我们可以看到家电公司内部，原来的白电公司纷纷加入或者加码厨电行业，小家电公司品类互相渗透，朝着厨房和生活小家电全品类去布局；从外部看，小米、网易严选等公司也推出诸多小家电产品，受到消费者追捧。

图10：厨电和小家电公司毛利率（%）

资料来源：Wind，天风证券研究所

是不是厨电和小家电行业本身属性如此？

参考海外公司，小家电公司在技术投入上仍有提升空间。2004年吉列（并入宝洁公司之前）的研发支出为13.6亿元人民币（按照6.5元/美元汇率换算，下同），研发费用率为2%，而飞科2017年研发投入为5443万，研发支出为1.41%。2017年（日本的2018财年），A.O史密斯和林内的研发支出分别为5.6亿元和5.8亿元，研发支出占比分别为2.88%和2.86%，国内厨电公司中，最高的老板电器研发支出为2.33亿元，尽管占收入比例为3.32%，但绝对额仍较小，而浙江美大的研发支出仅3344万元，占收入比例为3.26%。

图11：吉列公司2000-2004年研发费用与占比

资料来源：Bloomberg，天风证券研究所

图12：a.o史密斯和林内研发支出（亿）及占比

资料来源：Bloomberg，天风证券研究所

二、强者恒强的行业格局会持续么？

家电行业集中度高，龙头公司占据行业绝大部分市场份额。产品力是未来行业竞争的核心，从研发投入角度看，我们预计未来行业竞争格局难以发生较大变化，马太效应大概率将继续。

表4:家电行业CR5集中度

资料来源：中怡康，天风证券研究所

具体看，白电中，美的、海尔的研发投入增速显著高于美菱、惠而浦等二三线公司。

图13：白电龙头与二三线公司研发支出变化（2013年-2017年）

资料来源：Wind,天风证券研究所

厨电中，龙头公司近年来均加大研发投入，老板电器、华帝股份、万和等均保持较快的研发投入增速，万家乐、浙江美大等公司增速相对较慢。

图14：厨电公司研发支出变化（2011年-2017年）

资料来源：Wind,天风证券研究所

小家电公司中，各企业近年来均保持较高的研发投入增速，尤其是苏泊尔从2015年开始研发投入成为行业第一名。

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图15：小家电公司研发支出变化（2011年-2017年）

资料来源：Wind,天风证券研究所

从零部件公司研发投入看，近几年重点公司均保持较为同步的研发投入增速。

图16：零部件公司研发支出变化（2011年-2017年）

资料来源：Wind,天风证券研究所

黑电中，长虹和海信的研发投入相对较高，近几年基本处于稳定水平，创维数码大力加码研发，从这几家公司的最后一名跃升至第一阵营。

图17：黑电公司研发支出变化（2012年-2017年）

资料来源：Wind,天风证券研究所

三、从研发看三大白电龙头未来演进

我们梳理三大白电公司的研发支出、研发人员、专利和获奖数据，可以看到以下基本情况：

1）美的的研发支出绝对额已经成为行业第一，且近五年年均复合增速达30%；艾普兰奖项获奖第一；截止2017年年底，美的专利申请行业第一，无论是专利总数还是含金量更高的发明专利总数。

2）格力电器研发人员数、研发支出、专利总数均在三大白电中处于第二名。

3)海尔研发投入和专利数量在三大白电中均居于第三名

图18：三大白电公司研发支出变化情况（万）

资料来源：Wind,天风证券研究所

图19：三大白电公司研发人员变化情况（人）

资料来源：Wind,天风证券研究所

表5：三大白电公司专利变化情况

资料来源：公司年报,天风证券研究所

表6：白电三大龙头艾普兰奖获奖情况

资料来源：公司公告，天风证券研究所

怎么解读三大白电的研发表现？1）海尔的研发支出小于其他两家竞争对手，就意味着海尔的产品力不如对手么？2）从数据看，格力稍弱于美的，怎么理解格力掌握核心科技，为中国制造代言？3）美的为什么研发实力上升如此迅猛？

青岛海尔:世界是我的研发部

去解读海尔的研发数据时，我们需要关注海尔与众不同的研发模式——开放式创新，包括研发的全球化和供应链模块化。海尔实际上借助了外部的力量在做研发，因此在研发支出上看到海尔的数据相比其余两家更低。事实上，海尔的卡萨帝品类首创了国内诸多行业第一，在高端市场独树一帜。

家电小常识：电热丝就是电热丝，石英管加热是电热丝+石英管。自然石英管加热器的价格要贵咯。

1）与供应商协同：海尔模块化研发

海尔认为，公司的核心优势在于资源的整合，零部件并不是公司核心的关注点，典型的例子是海尔将章丘电机卖给了卧龙电气，通过与外部供应商合作来提供更好的产品。

海尔的模块化研发，实际上是借助了供应商的研发力量，精选最优秀的供应商，与供应商建立战略合作关系，通过供应商采用参与设计、模块化供货、分时配送的模式，满足生产制造的需要。

海尔旗下的供应商资源平台为海达源，平台主要接入海尔在全球的供应商资源。海尔对原有供应商提出模块化升级的要求，具备模块化能力的供应商才能够进入海达源平台。模块供应商在海达源平台上能够直接看到海尔的需求（包括所需零部件类型、采购数量等），根据自身的能力和兴趣自抢单，供应商与海尔共同组成一个开发用户体验解决方案的利益共同体。

图20：海达源平台的零部件需求

资料来源：海达源平台官网，天风证券研究所

以海尔开发双驱动洗衣机为例，2002年海尔在国内申请了双驱动洗衣机整机专利，韩国成寅、日本川崎、中国的聚隆科技等公司为海尔开发适用双动力洗衣机的减速离合器，最终海尔选择聚隆科技为其生产配套的双驱动洗衣机减速离合器，且洗衣机全自动减速离合器发明专利由聚隆科技所有。海尔双驱动洗衣机整机专利和聚隆科技的零部件专利互相配套，合作将双驱动洗衣机推向市场。

2）海尔全球研发体系

海尔在全球建立了全球范围内已建成10大研发中心，依托这10大研发中心，以及根据用户痛点随时并联的N个创新中心，海尔搭建了10+N开放式创新体系。全球布局的研发体系下，海尔拥有发明专利1.5万余项，覆盖25个国家和地区，是中国在海外布局发明专利最多的家电企业。

图21：海尔10+N开放式创新体系

海尔的全球研发怎么协同？

海尔的每个研发中心都是一个独立的研发总部，可独立运营，针对当地市场开发产品。原因在于海尔的研发中心很多是通过并购完成，并购之前本身研发体系就比较完善（日本三洋、新西兰费雪派克、美国GEA等）。海尔的全球研发平台又互相协同。各中心根据地域性技术优势不同而聚焦不同的研发。海尔各地的研发中心各具研发优势。例如，日本的海尔亚洲研发中心的智能恒温技术在全球领先；新西兰的研发中心在直驱电机上积累深厚；美国的研发中心在厨电领域的技术布局颇多。产品研发时，每个研发中心分别负责不同的核心模块。以冰箱为例，海尔建立了5个核心模块，每个研发中心分别负责不同的核心模块，比如亚洲研发负责保鲜模块，美洲研发中心负责冰水模块，这几个研发中心通过各自突破，推动海尔冰箱全面进步。

格力电器：更技术流的公司

尽管格力电器的营销创新被写入诸多教科书，其实格力的技术积累是能够匹配掌握核心科技这一称号。

首先，格力作为一个单一的家电品类公司（尽管也有少量冰洗、小家电）在研发上能够达到57.68亿（美的、海尔均是全品类家电布局），且研发费用率在三大白电中是第一名，本身足以说明公司在研发上的重视程度。

其次，关注格力在中央空调中的技术积累。中央空调相比家用空调，技术壁垒更高，更能反映一家公司的技术水平。

表7：格力中央空调产品及特点

资料来源：公司年报，天风证券研究所

根据《2018上半年度中国中央空调研究报告》数据，格力中央空调在上半年国内家电系品牌中市占率17.03%排名第一，在国内处于绝对领先位置。

图22：2018上半年中央空调部分品牌销售规模区间图

资料来源：《2018上半年度中国中央空调研究报告》，天风证券研究所

最后，关注格力实力雄厚的基础研究

格力的研发机构主要包括：基础研究院、产品研发中心、基础零部件研发中心、实验室检测中心、模具中心、试制中心、自动化设备制造中心、绿色资源再生中心。上述职能单位侧重的技术研发重点不同，研究院更偏远期研发，而技术开发部围绕现有产品做技术的核心开发，形成了面向基础技术、工程化应用技术、产业化应用技术的完整研发体系。

基础研究领域不断拓展：基础研究院方面，2003年公司开始成立制冷技术研究院，改变了过去在制冷技术落后于海外公司的情况。之后陆续开始成立家电技术、机电技术，开始具备电机等技术能力。并在13年之后开始成立自动化、新能源等研究院，根据公司自身发展需求与国家战略发展方向，不断建立新的研究机构。到2018年下半年，预计格力将建立院士工作站。

表8：格力电器基础研究院成立时间表

资料来源：公司公告，天风证券研究所

美的集团：士别三日，当刮目相看

此前，在很多消费者的印象中，美的产品以走性价比路线为主，产品质量处于中游，然而，美的其实以十分令人惊讶的速度在发生改变，我们需要十分重视美的研发和专利趋势背后的主动变革。

美的的变化，要从2011年说起。2011年上半年，尽管美的超额完成计划目标，但是净利增速却低于销售增速，毛利率也远低于同行业的其他竞争对手，追求大规模、低成本的发展模式，也让美的在研发和品质等方面遇到挑战，以致出现了紫砂褒事件等。美的意识到粗放经营的弊病后，以产品领先、效率驱动、全球经营的三大战略主轴，开启了美的新一轮的变革。这三大战略主轴中，核心是产品领先，而要想实现产品领先，核心的驱动就是要有技术。

我们认为，在提升产品力上，美的做对了两件事情：设立中央研究院和向研发人员倾斜的股权激励体系

1）中央研究院+事业部双层研发体系

美的的研发组织设置经历了大致三个阶段：1）97年事业部改革之前，采用的是传统直线职能组织模式，研发作为一个职能部门进行运作。2）事业部改革之后，美的的研发由各个事业部分头进行，美的事业部整体架构是市场导向型，各事业部同时集研发、采购、生产、销售和服务于一体，成为产品经营中心和利润中心，该阶段中各个事业部因为业绩考核，往往重销售，产品研发没有成为核心。3）2011年之后，美的意识到粗放经营的弊病，注重产品力提升，在此背景下，2014年美的成立了中央研究院。

? ? ? ? ? ? ? 表9：美的研发体系的不同发展阶段

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资料来源：谦启咨询，艾肯家电网，天风证券研究所

美的为什么设置中央研究院？1）美的的研发由各个事业部分头进行按产品类进行研发。这种模式的优势在于可以相对快速的推出新产品，但劣势是难以实现关键技术提升与突破，并且不同事业部之间各自为政做研发，无法实现协同，导致了因重复研发而增加成本，也使研发效率大打折扣。2）从产品策略看，美的此前在技术上一直以跟随和模仿为主，但是中国家电企业已经步入无人区，逐渐没有模仿和学习的的对象。而美的提出的产品领先、效率驱动、全球经营的三大战略实现的根本在于技术突破。

美的双层研发架构协同致胜

? ? ?? 美的中央研究院与各事业部研发部门分工明确。1）美的集团中央研究院：定位是主导三年 以上 ? 中长期基础性、颠覆性、共性技术研究，为集团中长期发展提供核心技术、颠覆性新产品，协调跨事业部技术转移，支援事业部核心攻关技术，统筹美的集团研发体系的服务、支持、共享的工作。美的集团中央研究院包括技术平台（分各基础研究的学科）、创新平台（包括消费者研究和工业设计）和集团科技管理三大部分。2）美的每个事业单位的产品开发部门：有两级的研发机构，其中开发部做短期（比如第二年要上市产品的开发），研究部门做的是2到3年，或者5年-10年的产品。

如何协同：技术上有共性、跨品类的创新，不同的产品综合性的创新等会在中央研究院层面推进，然后在事业部落地。

图23：美的集团双层研发架构

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资料来源：网易财经，天风证券研究所

2）行业中对研发人员最偏心的激励体系

通过梳理，家电行业中美的集团、青岛海尔、老板电器、海信科龙、华帝、苏泊尔均做了最近5年的员工激励计划（其中苏泊尔和华帝由于未披露具体激励对象名单，此处暂不做分析），我们发现美的集团的研发人员在公司内部股权激励中所占比例最高。5期美的集团股票期权中研发人员的平均占比为34.68%；青岛海尔第四期股权激励中研发人员占比约占总授予期权的11.73%；老板电器的首次限制性股票激励计划中研发人员所授予的份额约9.07%；海信科龙股权激励中两次行权数额中研发人员平均占比约29%。

表10：美的集团美的股票期权激励计划中研发人员期权比例

资料来源：公司公告，天风证券研究所

表11：青岛海尔第四期股票期权激励计划（2014年）

资料来源：公司公告，天风证券研究所

表12：老板电器首期限制性股票激励计划激励对象名单（2014年）

资料来源：公司公告，天风证券研究所

表13：海信科龙首次股权激励激励对象

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资料来源：公司公告，天风证券研究所

美的从2017年底开始又进入到新一轮的变革期，核心诉求是推动公司产品结构往高端化升级，尽管市场存在一定质疑，我们认为高端品牌的口碑积累和消费者品牌形象认知需要一定时间，但是若仔细看美的背后的研发积累，其实目前是已经到了有能力去提升产品力的时候了。

预计未来三家公司研发将走向分化

预测的依据来自于三家公司的不同的战略选择。美的将自己定位为一家消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、智能供应链（物流）的科技集团，尤其是未来将进一步推动机器人和自动化领域的整合与业务拓展，加快面向整个工业自动化和机器人领域的业务布局，整合利用人工智能、传感与视觉技术，拓展智能制造、智慧物流、智慧家居、医疗康复等新领域。格力将自己定位为是一家多元化的全球型工业集团，主营家用空调、暖通设备、智能装备、生活电器、空气能热水器、工业制品等产品。海尔目标则是成为全球运营的家电公司。

不同的定位意味着，未来美的和格力的研发费用和研发比例将继续大幅上升，海尔未来研发费用和研发比例将稳中小幅上升。格力和美的为了发展新兴产业，必须加大研发投入，以保障新业务成长。海尔所在的家电领域技术上基本以升级为主。参考海外的公司，同样印证我们的猜想，多元化的集团公司例如松下、GE研发支出基本是伊莱克斯和惠而浦等纯家电公司的10倍以上，且研发费用率也显著高于家电公司。

图24：海外多元化公司和家电公司的研发支出（百万美元）和研发费用率

资料来源：Bloomberg，天风证券研究所

四、优秀的零部件公司是怎样炼成的？

在家电产业链中，零部件相对整机厂商和上游大宗原材料厂商处于劣势，往往两头受到挤压。且由于供应产品较单一，很多企业一个产品细分领域做到全球前列后，缺乏新业务拓展能力，后续增长乏力。家电零部件公司中三花智控却在制冷配件成为全球老大后，不断开拓一个又一个新领域，这里我们将讨论三花是如何通过研发不断提升收入，打开成长的天花板？

同一原理下不同领域的技术应用。三花智控成功从空调制冷阀门业务切入微通道业务，到后来的新能源汽车热管理业务，不断突破增长天花板。三花通过在热管理领域的持续基础研发投入，将制冷业务配件做到全球第一。家电制冷业务看似与新能源汽车是两个独立的行业，其实背后的本质都是热管理，其基础原理是共通的。电动热泵制冷制热的工作原理与空调类似：1）制冷时，冷媒由电动压缩机经过四通阀至车外冷凝器，再经过电子膨胀阀、车内蒸发器制冷后回到压缩机；2）制热时冷媒由压缩机经过四通阀进入车内冷凝器，在经过电子膨胀阀节流、车外冷凝器蒸发换热后通过电磁阀回到压缩机。三花可利用自身在四通阀、电子膨胀阀上的优势地位，进行产业链延伸。

图25：电动车制冷系统原理

资料来源：汽车知识，天风证券研究所

在新能源汽车领域兴起时，三花又将技术在新能源汽车热管理系统上进行应用，已成为汽车空调和热管理系统控制部件领域全球的主要供应商。

图26：三花智控热管理系统在不同领域的应用

资料来源：公司官网,天风证券研究所

三花成功的背后是三花研究院不断进行基础研发作为支撑。

2010年，三花中央研究院在杭州正式成立，是三花集团全资的科技型企业，三花中央研究院专注从事前瞻性、战略性的产品开发，是三花技术领先的发动机和孵化器。具体来看，三花研究院主要承担三个大的研发方向，包括：新能源汽车空调和热管理系统及部件、 家用及商用空调系统及控制、 家电热泵系统及部件。

三花汽零享受三花研究院的红利。2017年3月11日，杭州三花研究院有限公司与三花汽零签订《专利转让及独占使用协议》，约定杭州三花研究院有限公司将其拥有的227 个专利无偿转让给三花汽零。同时，双方约定在该等专利办理转让期间，由三花汽零无偿独占使用该等专利。截至2017年，三花汽零及其子公司共拥有已获授权的境内专利 122 项，其中发明专利 49 项，实用新型专利 25 项，外观设计专利 48 项；拥有已获授权的境外专利 13 项。强大的研发实力和专利门槛是公司在汽车零部件领域保持持续竞争力的重要基础。

五、从研发看中国家电企业的国际竞争力

关于中国家电公司的未来，其实大家可以更乐观一点。

目前中国的家电企业拥有全球最大的消费市场、全球最大产能以及配套最完善的零部件体系，中国已经是全世界的家电大国。那么到底算不算是家电强国？

我们觉得从研发支出的角度看，目前中国的家电龙头的产品是具有全球竞争力的。同样做空调的格力和大金，目前格力的研发投入是大金的6倍，且从费用率角度看，大金近几年处于逐年下降的趋势。多品类的家电公司中，2017年伊莱克斯和惠而浦的研发支出分别为27.2亿和38.7亿，而美的和海尔同期的研发支出达到了85亿和45.9亿。假设未来这样的比例持续下去，中国家电企业的产品力肯定将优于海外的白电龙头公司。

图27：格力和大金研发费用支出对比（亿元）

资料来源：Wind,Bloomberg,天风证券研究所

图28：伊莱克斯、惠而浦和美的、海尔研发费用支出对比（亿元）

资料来源：Wind,Bloomberg,天风证券研究所

从家电的研发、生产看，中国家电企业目前是处于领先地位，剩余要讨论的是，在全球竞争中如何将渠道和品牌的短板补上去？渠道可能相对容易，品牌力的建设需要时间的积淀，不过中国家电龙头持续的研发投入已经为品牌力的提升开始打下良好的基础。同时，中国家电公司也不排除在海外收购当地的品牌进行运营，同时嫁接中国的研发和产品。

最后，再留一个问题和大家探讨。中国家电公司研发投入持续领先带来产品力的赶超，未来海外市场的竞争力将大幅提升，目前家电公司仍是国内市场销售为主，如果真正实现全球化的经营，成长空间是不是是还很大，对于中国家电企业的估值，是不是也应该更加乐观一些？

投资建议：精选家电龙头

家电行业市场成熟度不断提升，消费者在进入更新需求时，对产品力的理解会比初次购买时更深，未来一定是产品为王的阶段。而产品力的提升取决于研发，研发的投入具有基础性、长期性，体现为一个企业产品的发展后劲现阶段。现阶段，我们需要真正去寻找种树的企业，十年树木，花开一朝，只有愿意真正去投研发，扎实产品根基，修炼内功提升产品力，才能在未来长期竞争中胜出。

我们建议重点关注研发投入多（尤其是基础研发）、研发激励机制优，有能力借助外部力量补充研发实力的家电龙头企业，推荐美的集团、青岛海尔、格力电器、三花智控。

美的集团：公司主动寻求的结构调整，中长期看将有利于公司提升品牌定位，增强产品竞争力和盈利能力。近几年美的集团研发投入迅速上升，产品力不断提升。公司合伙人持股计划、股票期权激励草案以及限制性股票激励计划，实现了各事业部核心团队、公司员工、管理层的利益绑定，长期发展看好。

青岛海尔：高端卡萨帝业务业务表现亮眼，产品结构提升持续驱动利润率提升。卡萨帝成功得益于是公司长期研发投入、以及前几年业务人事等管理架构调整的支撑。收购GEA业务将继续拓展公司的全球化布局，提高北美市场份额，双方的协同效应也将逐步显现，GEA稳定的收入和利润贡献将帮助海尔长期提升整体收入和盈利能力。

格力电器：国内空调领域技术积累最深厚的企业，短期看公司业绩确定性强，估值性价比高。

三花智控：公司电子膨胀阀、变频控制器、压力传感器等节能环保新品将持续受益于消费升级，带动公司产品结构和毛利率的改善。此前公司陆续公告了戴姆勒、沃尔沃、蔚来汽车的合作订单，19年为新能源新车型落地大年，成长空间大。

风险提示：研发投入的成果产出具有不确定性，研发费用的增加导致当期利润下滑；发明专利具有时效性，后续若不投入资源，可能导致先发优势丢失。

本文源自天风证券

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