春节后第一天净回笼资金2600亿 央行为何大幅“收水”

春节后第一天净回笼资金2600亿 央行为何大幅“收水”电力环保 胡艳明 A股牛年首日之际，央行公开市场迎来4800亿资金到期，央行祭出罕见操作，大幅回笼2600亿。 资金面上，隔夜Shibor（上海银行间同业拆放利率）上行41.6bp报2.341%，7天期下行0.4bp报2.213%；国债期

胡艳明 A股牛年首日之际，央行公开市场迎来4800亿资金到期，央行祭出罕见操作，大幅回笼2600亿。

资金面上，隔夜Shibor（上海银行间同业拆放利率）上行41.6bp报2.341%，7天期下行0.4bp报2.213%；国债期货收跌；上证指数收涨0.55%，盘中一度站上3700点；创业板指跌2.74%。

1月底前，市场资金面大幅收紧，引发市场对于货币政策是否收紧的讨论。此次央行净回笼资金，是否代表新一轮“紧货币”过程再度启动？

罕见净回笼2600亿元

在春节前，央行公开市场操作已经展现出稳健风格，跨节投放力度小于预期。2月初至春节前夕，央行共实现净投放460亿元，投放规模较往年明显降低。

在提前续作MLF预期和临时准备金动用安排（CRA）落空，春节前流动性投放偏谨慎的背景下，市场对于节后操作释放的政策信号更为关注。

由于春节期间到期资金顺延至工作日到期，2月18日首个交易日，有2000亿元中期借贷便利（MLF），叠加2800亿元逆回购到期。

央行表示，春节后现金逐步回笼，2021年2月18日开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对今日MLF到期的续做）和200亿元逆回购操作，维护银行体系流动性合理充裕。

这意味着当日央行实现净回笼2600亿元。春节假期后首个交易日，央行就回笼大额资金的操作，在近年来较为罕见。

其中，18日到期的2000亿元MLF进行了等量续做，完全对冲到期量。东方金诚首席宏观分析师王青对表示，本月央行等量续作，未延续1月的小幅减量势头，背后原因主要包括两个方面：一是节前以1年期商业银行同业存单到期收益率（AAA）为代表的中期市场利率再度升至中期政策利率之上，为稳定市场预期，央行有必要通过中期流动性注入，引导市场利率围绕政策利率平稳波动。二是前期国内部分地区出现聚集性疫情，加之“就地过年”也会在短期内给经济运行带来一定影响，需要央行在货币政策操作过程中为经济修复提供必要支持。我们认为，此次等量续作MLF，有助于避免中期市场利率持续大幅高于中期政策利率，体现今年货币政策要“灵活精准、合理适度”的基调。

新一轮“紧货币”启动？

1月底前，市场资金面大幅收紧，引发市场对于货币政策是否收紧的讨论。此次央行净回笼资金，是否代表新一轮“紧货币”过程再度启动？在采访的部分市场人士看来，资金回笼并不代表货币政策全面转向。

光大固收分析师张旭表示，虽然18日公开市场净回笼了2600亿元，但银行体系流动性仍保持于合理充裕的水平，DR007的加权平均利率一直运行在公开市场操作逆回购利率附近。

在历史上，“央行净回笼时资金宽裕，净投放时资金偏紧”的情况时常出现，这令不少投资者感到费解。在部分投资者看来，净回笼是央行在回收基础货币，资金利率理应上行。

张旭认为，不宜通过公开市场操作量、净投放量等数量上的指标判断货币政策的取向。

央行在2月8日发布的《2020年四季度货币政策执行报告》中提到，判断短期利率走势，首先要看政策利率是否发生变化，主要是央行公开市场7天期逆回购操作利率是否变化，而不应过度关注公开市场操作数量。

分析其原因，张旭表示，这是因为银行体系流动性的合理充裕并不等价于公开市场操作量或是净投放量的稳定。银行体系流动性会受到货币政策操作、现金投放与回笼、财政存款变动等因素的影响。春节后现金逐步回笼，这降低了银行体系对于央行资金的需求，央行亦相应地回收了基础货币，保持了资金供需的平衡。事实上，公开市场操作数量上的灵活变化是引导市场利率围绕央行政策利率波动的前提条件，这样才能保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。

中信证券研究所副所长明明认为，央行在《2020年四季度货币政策执行报告》中对理解货币政策操作给出了指引，其核心有两点：第一，判断短期利率走势的关键是看政策利率是否发生变化，不应过度关注公开市场操作数量，操作数量的变化不代表政策利率变化；第二，观察市场利率应关注加权平均利率水平，而非受到短期因素扰动的时点值。

因此明明认为，从这一指引出发，尽管年初以来公开市场操作量有所调整，相继出现50亿元、20亿元的“地量”甚至“碎量”投放，但是政策利率水平均维持不变，货币政策未全面转向，仍然在“不急转弯”的基调下，保持稳健中性。

后期市场如何演绎

如何从公开市场操作和货币市场走势中读取货币政策的取向？张旭认为，一方面可以关注公开市场的利率，另一方面关注DR007等市场主要利率的加权值。今日公开市场的利率没有变化，且DR007的加权运行平稳，这体现出货币政策稳字当头、不左不右的态度。

对于后续MLF的操作预期，“同业存单利率重回MLF利率之上，后续MLF或维持中性偏多操作。”明明认为，去年8月起，央行连续超额续作MLF，主要与同业存单利率上行表征的银行负债压力加大相对应。随着央行连续超额续作MLF和结构性存款压降压力降低，银行负债端压力已有明显缓解，国有银行和股份制银行的1年期同业存单发行利率明显回落，在1月27日以前，始终维持在2.95%以下水平，MLF成本较同业存单成本更高。

春节前夕，股份行1年期同业存单发行利率已经重回3%上方，高于2.95%的1年期MLF操作利率。

因此，明明认为，近期同业存单利率有所上行，同业存单利率再次回到2.95%的政策利率水平之上，按照“市场利率围绕政策利率波动”的目标，预计后续MLF可能维持2月的中性或偏多操作。

就全年走势而言，王青分析，历史数据显示，社融增速下调往往会引导市场利率走低，而GDP增速上扬则会带动市场利率走高。2021年这两个因素会同时出现，因此未来市场利率走向确实存在一定不确定性。我们判断，站在当前时点，未来中期市场利率出现趋势性上行和下行的机会都不大，将大概率在一定幅度内围绕MLF利率上下波动。