家电行业之海尔智家研究报告

　　过去二十多年间，家电出海成重要产业趋势。回溯国内大型白电企业的海外扩张历 程，其主要通过 OEM/ODM、品牌并购、品牌直接出口三种模式拓宽业务版图，实 现产业出海。

　　OEM/ODM 出海：产品生产/设计完成后贴上委托方品牌商标进行海外销售。由于 我国劳动力相对发达国家具有显著的成本优势，OEM 代工在上世纪 80-90 年代成 为我国家电初创企业出海的主要模式。该种模式下企业能够以较低的成本对接先进 生产技术，迅速扩大海外收入规模。与此同时代工业务利润空间有限，易受汇率波 动冲击以及海外订单数量和反倾销政策制约；此外消费者与制造商之间存在认知区 隔，不利于企业整体竞争力的提升和自有品牌业务的长期发展。

　　品牌收购出海：通过并购海外知名品牌直接获取公司的渠道、品牌、产能等资 源，从而进入相关市场。该种模式有助于企业规避进入壁垒，降低市场竞争风险， 但是需要付出更为高昂的交易成本，包括前期并购的确定、并购方案的制定和 谈判以及并购完成后战略、组织、人力、财务和企业文化的全方位整合，存在无法 实现预期商业价值的潜在风险。

　　品牌直接出海：企业自主经营品牌，凭借自身产品和技术，与海外品牌开展正面竞 争，抢占市场份额。该种模式对于企业的研、产、销全方位能力有较高的要求，需 要企业前期进行大量的建设投入逐步建立品牌认知。

　　上世纪 80 年代起以美的、格力为首的部分家电品牌先后通过 OEM 代工方式出海。 该种方式在短期内有助于企业对接先进生产技术，节约海外运营成本，从而快速切 入海外市场。但长期处于价值链的低端微利环节不仅限制了企业自主发展，更是为 后期自有品牌输出创设了障碍。代工企业在布局海外生产经营的同时，还需摆脱消 费者对于代工企业的局限认知，转型之路步步维艰。

　　海尔独辟蹊径出口创牌，本土经营塑造强大品牌竞争力。在“中国制造”产品大量 涌入国际市场同期，海尔独辟蹊径地选择了出口创牌，持续推进海尔产品 1/3 国内 生产国内销售；1/3 国内生产国外销售；1/3 国外生产国外销售的“三个三分之一” 全球化战略。以研产销三位一体的本土经营战略为核心，1999 年海尔率先在美国南 卡州建厂，领先国内其他企业；2000-2006 年海尔产品打破海外技术垄断，获多项 国际质量认证，凭借本土化设计斩获多国订单，海外收入连年增长；2006 年海尔牵 手 NBA，加快美国市场渗透，进入西尔斯、百思买、沃尔玛等美国前十大营销渠道。 海尔前期品牌建设投入较大，虽然短期内未能突破盈亏平衡点，但在全球市场创出 了品牌影响力和美誉度。2005 年海尔品牌荣登英国《金融时报》评选“中国十大世 界级品牌”榜首。强大的品牌竞争力为后期业务扩张奠定了坚实的基础。

　　自有品牌渗透遇瓶颈，品牌收购成破局之路。在欧美等商业成熟度较高的家电市场， 消费者已经建立了完善的家电购买习惯和品牌忠诚，自有品牌在海外国家的渗透逐 渐遭遇瓶颈。对比三大白电龙头在全球空调市场的销量市占可以发现，2012 年以来， 仅实施直接自有品牌出海的格力市占率略有下降，而通过品牌收购实现自有品牌出 海的海尔和美的市占率分别提升了 1.5 和 3.8 个百分点，收入方面亦呈现类似趋势。 由此可见品牌并购已成家电企业海外扩张的破局之路。

　　品牌收购式出海，打造跨国家电巨头。2001 年海尔并购意大利迈尼盖蒂公司所属一 家冰箱厂，开启白电企业跨国并购先河。2011 至 2019 年公司先后实施了四项海外 并购，旗下新增原日本三洋品牌的 AQUA、新西兰国宝级电器品牌斐雪派克、美国 第二大白电品牌 GEA 以及意大利老牌家电品牌 Candy 四大国际知名品牌，逐步覆 盖日本东南亚、澳新、美洲以及欧洲市场，打造了全球化的网络布局。2021 年海尔 位列中国 100 大跨国公司榜单中家电企业之首，跨国指数达 32.24%。

　　七大品牌集群，横纵向渗透各层级市场。公司通过自主发展和并购形成了七大品牌 集群。横向跨越五大洲，覆盖全球市场；纵向形成以斐雪派克为引领的超高端品牌、 以卡萨帝和 GEA 为引领的高端品牌、包括海尔、Candy 和 AQUA 的主流品牌以及 聚焦年轻细分市场的 Leader 四大品牌梯次，采取以用户为中心的差异化的多品牌 策略，实现了广泛而深入的用户覆盖。

　　坚持自主经营品牌战略，海外业务占比持续增长。自 90 年代初期开始实行国际化 经营战略以来，海尔坚持“不做贴牌做创牌”的经营方针，凭借前期大规模投入积 累的品牌声量以及后期的成功战略并购，目前已经成为我国白电出海知名品牌，自 有品牌收入占比近 100%。在竞争对手的海外业务收入占比保持稳定的时候，海尔 的海外业务占比稳定增长，到 2020 年已经超过了美的，实现了后来者居上。

　　海外收入高增，全球化硕果累累。依托品牌自主经营战略的成功实施，2011-2020 公 司海外收入 CAGR 达 33.02%，2021Q1-Q3，公司海外业务收入较 2020 年同期增长 16.8%。截至 2020 年海外收入已占据公司总收入的半壁江山，其中欧美发达国家市 场收入占比合计达 78%。根据欧睿统计，公司已连续 12 年蝉联全球大型家用电器品牌零售量第一名。

　　白电龙头地位稳固，多元化并购发力厨电。通过并购三洋电机和 Candy，公司进一 步夯实了全球市场的白电龙头地位，2021 年全球销量市占率达 22%。通过并购 FPA 和 GEA，公司借助品牌在澳洲和美国本土的强大市场地位发力厨电业务，2012-2021 年间市场占有率提升 6.1 个百分点至 7.7%，升至全球第三。同期美的也先后实施了 四项品牌收购，但业务集中空调行业，而且在北美和澳洲市场未有相关布局。相对 而言海尔的品牌并购覆盖面更广，有助于形成更强的多品类协同效应。海尔的海外 业务主打 OBM，并坚持当地生产当地销售的策略，不易受到海运等因素影响。（报告来源：未来智库）

　　发达地区人口增长较慢，家电消费支出稳定。所谓的发达地区，是指普遍意义上的 高收入国家和地区，这里我们选取北美、西欧、日本、澳洲作为代表。在经济发达 的地区，人口数量普遍较多，家庭数量的增速较为缓慢，且其消费习惯较为稳定。 从每年对家电消费的支出数据来看，日本和西欧基本维持不变，而北美市场则随着 经济的发展，呈现出逐年增长的趋势。

　　发达地区的大家电保有率很高。伴随着经济的发展，作为耐用必需品的大家电的家 庭渗透率也在逐年上升，且已经达到了较高的水平。以冰箱为例，我们选取的四大 发达地区的家庭保有率均已超过 97%；以洗衣机为例，除北美地区的保有率在 80%附 近，其他三大地区的保有率均超过 90%，且近年来变化不大，已经进入非常成熟的 家电市场。

　　发达地区年销量基本稳定，均价变化不一。选取大家电中的洗衣机为例，近年来发 大地区的销量基本稳定，波动较小。从产品均价角度来看，在洗衣机产品严重同质 化的背景下，西欧和澳洲的产品均价也变化不大。但在高端产品的逐渐推出和消费 升级逻辑的推动下，美国和日本市场的洗衣机均价则有明显增长，随着居民收入的 提升以及科技的进步发展，预计未来大家电均价仍将保持提升态势。

　　发达地区线下零售渠道为主，但逐年下滑；除西欧外市场集中度较高。从渠道角度 看，由于大家电独特的产品特点，其线下渠道的销售模式一直占据主导地位。但随 近年来电商的发展，线下销量占比有所下降，从幅度上看，日本和澳洲的降幅较小， 受到疫情冲击较大的北美和西欧地区则降幅明显。从市场集中度来看，北美、日本、 澳洲的洗衣机销量 CR3 均保持在 50%左右的较高水平，而西欧则由于其成员国较 多，各地文化、习惯的差异较大，导致市场十分的分散，CR3 仅维持在 20%附近。

　　发达地区品牌忠诚度高。发达地区的消费市场比较成熟，知名品牌对消费者的教育 程度较高，带动了各地消费者较高的品牌忠诚度，选取美国市场为例，2021Q3 中，58%的消费者说自己是品牌忠诚者，较 2021Q2 上涨 了 7%，Jungle Scout 同时也列式了美国消费者认可品牌的原因。根据北美电商平台 Yotpo 在 2019 年做的调查显示，对于 36.49%的北美消费者来说，品牌忠诚度意味着 “即使竞争品牌更便宜，也会选择自己更忠诚的品牌”。

　　新兴市场不同地域间差异较大，大家电保有量普遍较低。新兴市场，是一个相对于 西欧、北美、日本、新西兰、澳洲等这类“成熟市场”国家而言，人均年收入处于 中下等水平，资本市场不发达，工业化程度不高的国家或地区，我们选取印度、东 欧、拉丁美、中东非作为代表。从大家电保有量数据来看，不同的新兴市场之间差 异较大，东欧和拉丁美水平较高、中东非和印度的保有量较低，未来仍有潜力可以 挖掘。

　　大家电销量增长明显，均价低于发达市场且变化不大。由于新兴市场中各区域的环 境、特点差异较大，大家电产品的销量和均价也有较大差异。我们依旧选取洗衣机 市场为例，可以看到近年来印度、欧洲、中东非的洗衣机销量呈现明显的增长态势， 拉丁美洲的销量则在范围内波动较大。从均价角度看，除去印度外，各区域的洗衣 机均价水平也比较接近，且都经历了先下架、后略有提升的过程，但整体上看，均 价水平仍要低于发达市场的均价。

　　电商渠道快速发展，市场集中度较低。从渠道角度看，15 年开始迅速发展的电商也 打入了新兴市场。从洗衣机销量角度看，15 年开始各个新兴地区的电商渠道占比快 速增长，其中东欧的占比最高，接近 40%，远高于发达市场的电商渠道占比。从市 场集中度角度看，除去印度外，其他地区的洗衣机销量 CR3 均维持在 30%左右，远 低于发达市场，也给大量外来品牌留下了足够大的发展空间。

　　基于以上分析，我们选取 2016-2021 年海外发达地区市场 2016-2021 期间 5 年 CAGR 为未来增长率基准，分别测算了 2025 年的三类大家电的市场空间，并基于销量和均 价的变动假设进行市场规模敏感性分析。中性情况下，预测 2025 年日本、澳洲、 北美、西欧四大市场的三类大家电的销售额可以分别达到 11780 亿日元、38.6 亿美 元、755.1 亿美元、503.9 亿美元，较 2021 年涨幅可达到 6.1%、19.3%、31.4%、14.9%。 （注：三类大家电包括：冰箱、洗衣机、大厨电）（报告来源：未来智库）

　　GEA 知名度高，品牌矩阵丰富。通用家电（GE Appliances）原是通用电气旗下的传 统业务部门之一，是全球最大的家电制造商之一，实力雄厚。2016 年 6 月，GEA 与 海尔集团达成协议，以 54 亿美元被海尔正式收购。GEA 作为百年老牌企业，行业 地位显赫。2018 年，在《TWICE》评选的美国家电十大影响力品牌中，GEA 荣登 榜首。同时，GEA 品牌矩阵跨度广泛，旗下拥有 Monogram、Cafe、GE Profile、 Hotpoint 等多个子品牌，涉及高中低不同市场。业务方面，收购前 GEA 的厨电业务 占比近一半，同时其冰箱洗衣机业务也均有建树，但占比不高。海尔在完成对 GEA 的收购后，从多个方面对 GEA 进行了整合调整。

　　管理整合：GEA 原有的组织为以职能为中心的线性串联结构，决策速度慢。海尔进 行收购后采用“人单合一”管理模式，精简管理层次，转为以用户为中心的非线性 小微组织结构，授予员工更多决策权，用户响应效率大幅提升。同时，GEA 在通用 电气旗下的品牌目标较为保守，利益目标以通用电气为首。海尔进行收购 GEA 后， 进行更多资源倾斜，旨在将其打造为美国第一家电制造商。

　　供应链整合：在供应链采购方面，海尔智家于 2017 年上线了全球模块优选库(CVI)， 录入 GEA，MABE，Fisher&Paykel 的所有零件信息和青岛海尔部分零件信息，大幅 度提高全球零部件通用性，提高研发速度，降低采购成本。2018 年上线的 SpendCube (全球采购大数据)和 GSOP(全球采购协同运营平台)系统同时主力全球采购的资源 共享和在线高效协同。GEA 本就在美国境内拥有完善的供应链网络，叠加海尔的信 息化支持，如虎添翼。

　　GEA 产品线拓宽：被海尔收购前，GEA 的厨电产品是其最大的优势，一直处于美国 厨电市场的领先地位，但在冰洗业务上则稍有落后。在海尔集团的支持和帮助下， GEA 紧密洞察北美消费者的需求，推出了带有抗菌技术的新型滚筒洗衣机，以及有 湿度控制系统的新型多门冰箱，在冰洗业务上逐步发力。在 2020 年 GEA 还推出了 小家电和热水器等新产品，进一步丰富了品牌的产品线 年初，与其直 接竞争对手 Whirlpool 相比，GEA 产品价格带更宽、产品数量也更多。

　　渠道拓展：GEA 拥有完善的供应链网络，在美国拥有 9 家制造工厂，13 个分销中 心及 143 个区域货运中心，配送服务覆盖全国 90%地区，可实现 24 小时紧急服务， 线下渠道完善。通过北美家电线上渠道官网如 Bestbuy，Home depot 等我们可以看 到，GEA 产品在北美各大渠道销售数量领先。除了传统大型商超以外，GEA 与 Sears 等全美四大连锁家电零售商也长期保持合作关系。海尔收购 GEA 后，借用 GEA 的 渠道，逐步推广海尔品牌的产品，自 2016 年后，海尔品牌的冰箱市场份额实现了快 速稳定增长。

　　在二者协同效应加持下，GEA 在北美家电市场的表现优异，传统强项大厨电的市占 率稳定增长，2021 年度销量市占率达到了 30.3%，稳居行业第一，此外其洗衣机的 销售份额也实现了跨越式增长。体现到海尔集团中，海尔的北美地区的营收近年来 也实现了较快的增长，相较之下，传统品牌惠而浦的北美地区营收的增速则明显较 慢，双方差距也不断缩小。

　　从销量角度看，并购以来 GEA 品牌三大业务全球销量均保持良好增长态势。并购 当年洗衣机销量同比增长 22.7% ， 2021 年 三大业务销量增速分别达 14.9%/8.8%/12.5%。

　　Candy 是意大利的国际专业电器制造商，成立于 1945 年，集团的产品涵盖了家用电 器领域的绝大部分，重点聚焦于洗涤、内置烹饪装置、制冷和小型家用电器。根据 2017 年公司公告，Candy 的大部分营业收入集中在欧洲地区，仅有 14%位于海外。 2018 年 9 月，青岛海尔拟用 4.75 亿欧元的价格收购 CANDY 公司全部股权，2019 年 1 月 CANDY 公司正式成为海尔集团的子公司。

　　Candy 将市场定位于大众端，注重产品的性价比、智能化以及意式风格。根据 2017 年公司公告，Candy 的大部分子公司集中在欧洲地区，在意大利、英国、土耳其和 中国均设有研发基地，多年来注重智能与物联技术的发展。产品端有洗衣机、洗干 衣机、洗碗机、滚筒干衣机、冰箱、冰柜、厨房电器及吸尘清洁设备等。Candy 主 打洗衣机以及厨具产品，旗下的核心品牌 Hoover 主打吸尘器等小家电，但是整体上 Candy 在冰箱品类上略显薄弱，海尔品牌的冰箱优势可以与 Candy 在欧洲市场上实 现互补，共同提升产品的市场份额。

　　生产端颇具本土化优势：Candy 在意大利、土耳其、俄罗斯、中国、法国五个国家 布局生产基地，主要工业区位于土耳其，采用最先进的数字化技术，实现高效生产， 每年生产近 300 万台设备，在生产效率上具备一定的本土化优势。根据公司公告数 据，海尔智家在 2019 年新增欧洲 Candy 在建工程资金一亿元，2020 年新增 6.48 亿 元，2021 年上半年新增 2.99 亿元。海尔增加欧洲市场的本土投入，在土耳其和罗马 尼亚新建工厂，提升生产中的本土化占比，有助于进一步提高供应链效率。目前， 海尔集团在欧洲市场已经布局了 2 个工业园和 42 个营销中心，结合 Candy 本身的 本土化优势提升品牌价值，海尔在欧洲市场的供应链愈发完善，未来盈利能力有望 持续提升。

　　者的市场份额均有明显的提高。根据欧睿数据显示，2019 年 1 月份收购完成后， 当年 Candy 和 Haier 的洗衣机在西欧市场的销量份额均有明显增长，并在随后的几 年中保持了稳定的高增长态势。在东欧市场上，由于经济发达程度不如西欧，当地 消费者对价格更为敏感，家电产品主要以中国品牌为主，竞争更加激烈。近年来海 尔携手 Candy 也逐渐在东欧的空白市场发力，如保加利亚、匈牙利等地区，未来其 欧洲市场份额有望继续扩张。此外，随着公司产品布局的日益完善，Candy 在攻占 大众消费市场之后，也在和海尔一起逐步开拓位于更高价格带的产品。在欧洲这样一个成熟市场，消费者也更愿意为更好的产品支付溢价，因此 Candy 未来的收入和 利润水平仍有持续提高的空间。

　　从销量角度看，并购当年 Candy 品牌传统业务洗衣机、大厨电销量同比增长 14.4%、 52.2%，短板冰箱业务销量同比增长 42.6%，协同效应显著。2021 年三大业务销量 增速分别达 5.1%/13.5%/5.0%，未来有望通过强长板补短板，进一步扩大全球市场影 响力。

　　三洋集团原属于松下集团，于 1947 年成立，至今已有 70 余年历史。三洋集团专注 研发白色家电，在日本有很高的品牌知名度。其主打品牌 AQUA 不仅仅是面向日本 消费者，而是定位于亚洲高端品牌。目前公司拥有 13 个工厂，3000 多名员工，经 营范围主要覆盖日本、印尼和越南等 5 个国家。2011 年，海尔收购三洋电机在日本 及东南亚的白电业务。随着 AQUA 的亮相，海尔正式开启“双品牌”战略。

　　日本社区洗成新潮流，AQUA 行业领先。日本四面环海，受季风气候影响多梅雨天 气，家中大件衣物需经常清洗。相较于家庭洗衣，社区洗衣机容量大且有烘干机， 更加方便。AQUA 采用 Cloud IoT 系统，使商家可以远程管理店铺、用户可以远程 查看洗衣机使用情况，大大提升了运营效率，为社区洗提供全面、交互的经营方案， 成为了业内首个可以实现多家社区洗店铺连锁管理的品牌。依托此优势，AQUA 在 社区洗市场占据 70%的份额。AQUA 还和 MUJI 等众多品牌展开合作，不仅可延长 用户在店时间，还可以吸引新增用户进入社区洗店铺，从而实现双赢。

　　东南亚地区：本土化战略。海尔在东南亚地区实行“三位一体”战略，迅速打开市 场。在越南市场，海尔积极推行本土化战略，在越南设有多家工厂，将产品辐射到 马拉西亚、菲律宾等地区，并实现了 2,100 多家连锁渠道门店的全覆盖。2021 年 M1- M5,AQUA 越南收入同比增长 47%,其中,冷柜、滚筒洗衣机、冰箱、家用空调还分别 实现了 111%、68%、52%、41%的增长。在印尼市场上，AQUA 也针对当地的特色 推出差异化产品，并积极开展线上交互，将健康生活解决方案融入场景体验。印尼 地处热带，气温比较高，却经常出现断电的情况。AQUA 则推出了断电 48 小时的 情况下食物不化冻的功能，满足当地群众的需求。

　　日本市场上，凭借着海尔构建的双品牌战略，迅速打开市场，“Haier+AQUA”的市 场占有率持续提升，在冰箱市场上，已经超过松下，占据第一名的位置。在东南亚 市场上，随着 AQUA 的不断深耕，其重点布局的印尼和越南的市场也在不断被打 开。以印尼市场为例，其冰箱和洗衣机的份额不断增长。随着 AQUA 的本土化战略 不断深入，逐步推出符合各地特点的针对性产品，叠加东南亚市场的巨大空间， AQUA 未来可期。

　　从销量角度看，AQUA 品牌两大业务全球销量近年来实现稳健增长。2021 年洗衣机 和冰箱业务销量增速分别达 0.4%/1.9%。未来有望通过东南亚市场的持续开拓，进 一步提升品牌全球知名度。

　　Fisher＆Paykel（斐雪派克）是新西兰国宝级电器品牌、全球厨房电器品牌、世 界著名的奢侈品品牌。公司在泰国、墨西哥、意大利等地均有生产基地，主打产品 为高端冰洗及厨电产品。2012 年 11 月，海尔集团宣布成为 Fisher＆Paykel 电器控股 有限公司 90%或超过 90%股份的持有人，2018 年海尔集团旗下的海尔智家收购海 尔集团持有 Fisher＆Paykel 的 100%的股权，海尔以 Fisher＆Paykel 和自有品牌二者 结合布局澳洲市场。

　　Fisher＆Paykel 以技术研发为核心切入点，目前拥有电机、直驱电机、空调电 机、高速电机、泵机、压缩机等多种核心零件。其发明的直驱电机运行噪音低、转 速快、产生的离心力大。不仅如此，这种直驱变频电机能够精准地控制内筒转动， 如将洗涤角度控制在 90°以内，让洗衣机内筒像摇篮般摆动，可以精准洗护真丝、 羊毛等衣物，满足高端洗护需求。从目前的情况来看，Fisher＆Paykel 的直驱变频电 机技术成功与海尔洗衣机合体，成功为海尔“智能制造”助力。在冰箱方面，Fisher ＆Paykel 造出一款融入气体作为润滑作用的压缩机，摒弃了传统的润滑剂，这款压 缩机不仅降低了铜材和钢线的使用量使产品更加节能环保、安装也方便，还可以节 省原有冰箱 30%的用电，满足了消费者节电的需求。

　　Fisher＆Paykel 主营产品包括烹饪系列、冰箱与酒柜、洗衣机与干衣机、吸油烟机、 洗碗机、户外用品等六个系列，旗下产品设计屡获“德国 IF 大奖”、“红点设计大奖” 等国际大奖。与传统西方国家类似，澳洲人民同样更加偏好线下购物，家电市场上 的线 年疫情也并没有明显的改变消费者的购物习惯和购物方 式。目前 Fisher＆Paykel 已经在英国、美国、法国、德国、中国、加拿大、澳大利亚 等 29 个国家设置线下零售店在中国上海、澳大利亚悉尼、美国科斯塔梅萨、纽约四 个城市设有线验店，布局完善。

　　作为澳洲的本土品牌，Fisher＆Paykel 在澳洲市场具有天然的优势，在大家电市场上 的市占率一直排名前列，其中洗衣机的市占率常年超过 20%。较高的市场占有率结 合 Fisher＆Paykel 的高端定位，有助于海尔集团以高质量、高价格产品深入中高端、 具有换新需求的消费市场，创造新的价值。在 Fisher＆Paykel 的拉动下，海尔品牌 的产品销量也一路走高，在澳洲市场的影响力逐步扩大。

　　从销量角度看，自并购以来 Fisher & Paykel 品牌三大业务全球销量均保持良好增长 态势。2018 年公司由海尔全面控股后，核心业务大厨电销量同比增长 98.5%，2021 年三大业务销量增速分别达 3.4%/10.6%/7.6%。

　　截至 2021H1，海尔已经形成 14 个研发中心、122 个制造中心、108 个海外中心的 全球化网络布局。全球产品合作开发助推海外公司业务能力提升，例如，公司成功 支持 GEA 重启热水器业务，助力 Fisher＆Paykel 滚筒洗衣机澳大利亚市场份额由 不到 1%上升至 22%；渠道共享加速海尔品牌本土渗透，公司海外已布局近 13 万个 销售网点，遍布全球各大消费市场，全球化布局已然成型。

　　研发协同：公司在全球运营 14 大研发中心，形成协同研发体系，各品牌间共享技 术和专利。针对中国以及东南亚各国用户反映的“冰箱冻肉发白，解冻时流血水” 的痛点，日本研发中心联合外部资源成立了 6 个协同研究室，最终推出智能恒温技 术，相关产品获德国 VDE 保鲜认证。搭载 FPA 研发的直驱电机技术的卡萨帝洗衣 机，凭借更强的动力和更低的噪音成功打入高端市场。在此基础上，公司自主搭建 了研发资源 HOPE 平台，聚集超过 12 万名专家、链接全球资源超过 100 万，涵盖 100 多个技术领域。技术资源共享显著提升公司的产品力和需求响应速度。

　　采购协同：2018 年起，公司上线 GSOP 全球采购协同运营平台，实施全球品类联合 谈判。供应商资源集中有助于公司提升在采购端的议价能力，通过规模效应降低采 购成本。此外根据欧睿统计，疫情影响下全球多个地区出现不同程度的供应链短缺。 受益全球采购平台在资源协调方面的快速响应，2021 年 GEA 在德克萨斯州极端天 气等挑战下，依然实现产量双位数增长。未来公司有望依托协同供应和采购优势， 缓解短期材料通胀、零部件短缺及物流成本压力，进一步降低上游采购成本。

　　供应链协同：公司通过多轮并购逐步扩充上游产线，充分发挥各区域优势形成上下 游产业链协同，最大化生产效益。GEA 大滚筒洗衣机的算法、控制、驱动系统分别 由德国、美国、新西兰提供，在中国青岛进行生产组装；海尔系厨电充分利用全球 五大制造工厂在烤箱、烟灶、户外厨电等各细分品类的优势实现高端定制。在 COSMOPlat 工业互联网云平台支持下产品研发周期缩短，物流配送水平提升。目前 公司已拥有三家“灯塔工厂”，为世界

　　海外业务低盈利致净利率低于同行，全品类协同有望实现降本增效。2014 年来公司 海外收入占比连年提升，并购 GE 后海外毛利率水平由 17%骤增至 29%，拉动整体 毛利率突破 30%大关。2019 年来公司整体毛利率居行业首位，而净利率却始终处于 行业低位。改善内销毛利率、优化外销费用管控成利润弹性释放的两大关键。可视 化、数字化的全球供应链管理体系有望打破盈利困境，通过全球协同采购和全球产 能的灵活部署实现降本增效。未来公司有望受益于战略资源持续整合带来的协同红 利，优化运营流程，进一步挖掘盈利空间。

　　全球市场市占率有望进一步提升。公司在全球市场均实施双品牌或多品牌战略，以 开放包容的企业文化支持海外自主经营的同时，借助品牌本土影响力和销售渠 道深入成熟市场。预计随着海外品牌商业价值的逐步兑现以及海尔品牌在海外市场 的持续渗透，公司在全球市场的份额有望进一步突破。我们选取主流的三类大家电 （冰箱、空调、大厨电）作为参考，预测了 2025 年时海尔集团在发达地区的市占率 情况，并计算了对应的海尔集团的销售额情况。

　　北美市场：市占率反超惠而浦升至第一。从全品类大家电市场来看，海尔集团在收 购 GEA 后市占率迅速提升至行业第二的位置，且近年来保持了稳定的提升态势， 并在 2021 年成功反超惠而浦，登上了北美地区市占率第一的位置，达到了 24.5%。 我们判断随着未来海尔在北美地区的家电品类持续扩张，其市占率第一的位置不可 撼动，并将持续增长。中性假设下，我们预测到 2025 年，海尔集团在北美地区的三 大家电加总市占率能达到 28.7%，叠加行业规模的增长，2021-2025 年间三类大家电 加总销售额 CAGR 达到 10.3%。

　　西欧市场：目前第五，争做第三。从西欧市场的市占率看，德国的老牌家电品牌博 西一骑绝尘，市占率超过了 20%。但由于欧洲市场分散度高的特点，其他品牌的市 占率差距极小，有其在海尔收购了 Candy 之后，其市占率稳居行业第五位，且与 3、 4 名的差距逐步缩小，我们判断随着海尔集团的战略调整，在未来推出更多品类和 价格带的产品，未来有望在西欧市场冲击市占率前三的位置。中性假设下，我们预 测到 2025 年，海尔集团在西欧地区的三大家电加总市占率能达到 10.4%，叠加行业 规模的增长，2021-2025 年间三类大家电加总销售额 CAGR 达到 9.2%。

　　澳洲市场：坐二望一。从澳洲市场看，伊莱克斯的全品类大家电市占率始终保持在 第一，但从势头上看已经有所衰弱，从 20%滑落到了 17%，且与海尔之间的差距逐 步缩小，且在部分品类上已经被海尔集团超越。在斐雪派克品牌强大的支撑下，预 计海尔未来有望向市占率第一发起冲击，并将经营重点放在提升利润率水平上。。中 性假设下，我们预测到 2025 年，海尔集团在澳洲地区的三大家电加总市占率能达到 18.2%，叠加行业规模的增长，2021-2025 年间三类大家电加总销售额 CAGR 达到 6.9%。

　　日本市场：目标争一。日本市场中，传统强势品牌松下一直处于领先位置，市占率 超过了 20%。海尔集团的市占率尽在 10%左右，落后日立集团，排名第三。在 AQUA 和海尔双品牌的战略加持下，有望在未来冲击市场份额第一的位置。中性假设下， 我们预测到 2025 年，海尔集团在日本地区的三大家电加总市占率能达到 17.8%，叠 加行业规模的增长，2021-2025 年间三类大家电加总销售额 CAGR 达到 4.6%。

　　全球空调销量稳定增长，但增速呈放缓趋势。放眼全球来看，空调逐年增长趋势明显，但由于疫情的影响，2020 年的销量有所回落，但随着全球疫情的常态化，2021 年销量迅速反弹，预计未来仍会保持增长态势。从增速角度看，在疫情开始前则呈 现逐年放缓的态势。分区域来看，2021 年亚洲市场的销量占据了近 3/4 的全球销量， 北美、欧洲、拉丁美洲的销量也较多。不同于冰箱、洗衣机等大厨电，每户家庭可 以安装多部空调，户均保有量的天花板更高，因此未来的增长空间也明显大于其他 大型家电。

　　海尔空调的市占率相对较低，未来有望快速放量。空调领域并不是海尔集团的传统 优势项目，相较于冰洗市场，其销量市占率较低。但随着海尔集团对空调的重视程 度的增加以及空调产品的不断丰富，其市占率方面也呈现出稳定增长的态势。2021 年，其空调的内外销量加总达到，1284 万台，yoy+17.71%。在全球的市占率也达到 了了 7.68%。中性假设下，我们预测到 2025 年，海尔集团在全球的空气处理器市场 的销量市占率能达到 5%，叠加行业规模的增长，2021-2025 年间三类大家电加总销 售额 CAGR 达到 12%。

　　我们选取 2016-2021 年期间 5 年 CAGR 为空调销量增长率为全球空调销量增长率的 基准，并选取 2020-2021 年海尔空调市占率增加值作为海尔市占率增长值基准，测算了 2025 年的海尔空调的内外销量加总值，并基于销量和市占率的变动假设进行 市场规模敏感性分析。中性情况下，预测 2025 海尔空调的内外销量加总可达 2297.1 万台，以 2021 年销量为基准，4 年间 cagr 达到 15.6%。叠加空调均价的增长，海尔 的空调有望成为海尔集团旗下营收增长最快的品类。

　　1） 从国内市场来看，白电市场已经进入成熟期，公司的冰箱、洗衣机业务的龙头 位置不可撼动，市占率稳居行业第一；空调业务起点较低，近年来市占率提升 较快。

　　2） 随着我国居民收入的增长和高收入群体规模的不断扩张，预期我国高端大家电 的市场渗透率仍会不断提升，市场规模快速增长。卡萨帝作为行业龙头，市占 率有望持续提升，尽享行业红利。

　　3） 海外市场方面，公司品牌出海战略步入收获期，全球化的协同效应和规模效应 逐渐凸显，在海外各地区市场份额逐步增长的同时，利润率也有持续提升的空 间。

　　我们略微调整公司未来三年的营收增速预测分别为 11.03%、10.89%、8.87%，对应 毛利率为 30.28%、30.52%、30.85%。归母净利润增速为 42.72%、19.77%、18.43%， EPS 分别为 1.34、1.61、1.90 元。对应当前股价的 PE 分别为 19.79x、16.52x、13.95x。 长期来看，随着国内外市场空间的不断打开以及经营效率的提升和盈利能力的提升， 未来仍有估值提升的空间。